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     內(nèi)容提要:法人股價(jià)值評(píng)估是資產(chǎn)評(píng)估在新的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下的新領(lǐng)域。本文分析了法人股價(jià)值評(píng)估的政策風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)及在評(píng)估實(shí)務(wù)操作中存在的技術(shù)障礙，提出了根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)控制的原則在價(jià)值類型、評(píng)估方法、報(bào)告披露等方面應(yīng)關(guān)注的事項(xiàng)作者收集了2003年上市公司法人股拍賣的245個(gè)案例，分析了交易價(jià)格與每股凈資產(chǎn)、二級(jí)市場(chǎng)流通股股價(jià)的關(guān)系，做出了法人股交易溢價(jià)率與上市公

司各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)。

    據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止2001年4月底，在全國(guó)發(fā)行A股的1102家上市公司中，第一大股東為國(guó)家持股的，占全部發(fā)行A股公司總數(shù)的65%，第一大股東為法人股東的，占全部發(fā)行A股公司總數(shù)的31%。而截止2002年5月底，在深滬兩市發(fā)行總股本37,099,893萬(wàn)元中，國(guó)家股19,695,677萬(wàn)元，占全部股本的53%,法人

股3,186,120萬(wàn)元，占全部股本的9%。

    國(guó)有企業(yè)債務(wù)沉重，尤其是將自身優(yōu)良資產(chǎn)剝離后改制上市的老國(guó)有企業(yè)，一方面持有上市公司的國(guó)有股，成為上市公司的第一大股東;另一方面，兼顧企業(yè)辦社會(huì)的重任，以不良資產(chǎn)和非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)艱難地支撐，不斷地舉債，或占用上市公司的資金，或?yàn)槠湎聦偌靶袠I(yè)內(nèi)的其他中小企業(yè)承擔(dān)貸款擔(dān)保。隨著我國(guó)司法在債務(wù)糾紛中執(zhí)行力度的加大，上市公司股權(quán)由于其質(zhì)地優(yōu)良、易于變現(xiàn)等優(yōu)點(diǎn)，受到債權(quán)人的青睞。在債務(wù)訴訟執(zhí)行過程中，債權(quán)人往往要求法院優(yōu)先凍結(jié)債務(wù)人或擔(dān)保人所持有的上市公司股權(quán)，以清償?shù)狡趥鶆?wù)。國(guó)有企業(yè)在自身無(wú)力償債或被擔(dān)保單位出現(xiàn)債務(wù)糾紛亦無(wú)力償還的情況下，不得不將所持有的國(guó)有

法人股進(jìn)行拍賣償債。

目前有90%以上的證券業(yè)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)從事國(guó)有法人股評(píng)估業(yè)務(wù)，而此類業(yè)務(wù)是評(píng)估機(jī)構(gòu)受到行政處罰最多的業(yè)務(wù)。處罰的直接原因是評(píng)估機(jī)構(gòu)未進(jìn)人股權(quán)所在企業(yè)實(shí)施現(xiàn)場(chǎng)調(diào)查和工作程序，出具了評(píng)估報(bào)告。而處罰的最根本原因則是國(guó)有法人股每股評(píng)估價(jià)值遠(yuǎn)低于每股凈資產(chǎn)，造成了國(guó)有資產(chǎn)的流失。因此，上

市公司法人股股價(jià)評(píng)估是目前行業(yè)UT待規(guī)范的業(yè)務(wù)。

    最高人民法院于2001年針對(duì)不斷出現(xiàn)的法人股拍賣案，出臺(tái)了法釋(2001) 28號(hào)文《關(guān)于凍結(jié)、拍賣上市公司國(guó)有股和社會(huì)法人股若干問題的規(guī)定》，在該規(guī)定第十三條中明確“股權(quán)拍賣保留價(jià)，應(yīng)當(dāng)按照評(píng)估值確定”。財(cái)政部作為管理國(guó)有資產(chǎn)的主管部門也于2001年出臺(tái)了相應(yīng)的規(guī)定，財(cái)企(2001)656號(hào)《關(guān)于上市公司國(guó)有股被人民法院凍結(jié)、拍賣有關(guān)問題的通知》第五條規(guī)定拍賣保留價(jià)應(yīng)按評(píng)估值確定。上述規(guī)定為資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)開辟了一個(gè)新的服務(wù)領(lǐng)域，但資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)此時(shí)除承擔(dān)價(jià)值評(píng)估責(zé)任外，同時(shí)也承擔(dān)了替代政府定價(jià)的責(zé)任。

    其實(shí)早在1996年，國(guó)家國(guó)有資產(chǎn)管理局和體改委就聯(lián)合發(fā)布了《股份有限公司國(guó)有股股東行使股權(quán)行為規(guī)范意見》，其中第十七條規(guī)定:“轉(zhuǎn)讓的價(jià)格必須依據(jù)公司的每股凈資產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率、實(shí)際投資價(jià)值(投資回報(bào)率)、近期市場(chǎng)價(jià)格以及合理的市盈率等因素來確定，但不得低于每股凈資產(chǎn)?！贝艘?guī)定為法人股評(píng)估提供了技術(shù)思路，同時(shí)也對(duì)國(guó)有股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)值提出了相應(yīng)的評(píng)估責(zé)任。

    2.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

與其他評(píng)估項(xiàng)目不同，法人股拍賣評(píng)估項(xiàng)目均涉及到債權(quán)債務(wù)糾紛，涉案的債權(quán)人和債務(wù)人往往對(duì)評(píng)估價(jià)值有著不同的看法。債權(quán)人希望法人股評(píng)估價(jià)值就低，拍賣的股權(quán)能夠及時(shí)在拍賣會(huì)上出售變現(xiàn)。債務(wù)人希望法人股評(píng)估價(jià)值就高，盡可能足額抵償債務(wù)。按照法釋(2001) 28號(hào)文的相關(guān)規(guī)定，債權(quán)人和債務(wù)人均可在收到評(píng)估報(bào)告的一定期限內(nèi)對(duì)評(píng)估結(jié)果提出質(zhì)疑，而評(píng)估機(jī)構(gòu)必須給予適當(dāng)?shù)慕忉尰蛘咝薷脑u(píng)估報(bào)告。對(duì)評(píng)估價(jià)值的不同期望必然促使債權(quán)人和債務(wù)人對(duì)評(píng)

估報(bào)告提出不同要求，這必然給評(píng)估機(jī)構(gòu)帶來一定的執(zhí)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。

    最近在網(wǎng)上經(jīng)常會(huì)看到一些拍賣行與委托人互相勾結(jié)，操縱拍賣的行為。拍賣行為獲取委托費(fèi)，與委托人一起找買家，商定好交易價(jià)格，要求評(píng)估機(jī)構(gòu)按某一既定的價(jià)格出具評(píng)估報(bào)告的現(xiàn)象屢有發(fā)生。司法部門已關(guān)注到此類問題，原由拍賣行委托的此類業(yè)務(wù)已逐步改由法院直接指定評(píng)估機(jī)構(gòu)進(jìn)行，但應(yīng)當(dāng)看到拍賣

行對(duì)評(píng)估作價(jià)也存在潛在的要求。

    目前一些上市公司或其母公司紛紛成立了職工持股的民營(yíng)公司，上市公司的母公司蓄意托欠債務(wù)，引起訴訟糾紛，致使其持有的上市公司股權(quán)被法院強(qiáng)制執(zhí)行，民營(yíng)公司利用拍賣渠道低價(jià)收購(gòu)上市公司的法人股股權(quán)逐步達(dá)到控制上市公司的目的。這些行為，造成了國(guó)有資產(chǎn)的流失，為評(píng)估機(jī)構(gòu)帶來巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

    在法釋28號(hào)文頒布以前，國(guó)有股及社會(huì)法人股拍賣評(píng)估的委托方一般為拍賣行。文件頒布后，委托方一般為受理債務(wù)糾紛案件的法院，評(píng)估業(yè)務(wù)也是以執(zhí)行通知書的形式下達(dá)給評(píng)估機(jī)構(gòu)。評(píng)估業(yè)務(wù)成為法定事項(xiàng)，而非一般以評(píng)估業(yè)務(wù)約定書的形式規(guī)定的經(jīng)濟(jì)合同事項(xiàng)。此類執(zhí)行通知書無(wú)法約定委托方及資產(chǎn)占有

方的責(zé)任和義務(wù)。

在此類項(xiàng)目中，資產(chǎn)占有方為股權(quán)的持有者，該股權(quán)持有者一般為債務(wù)糾紛案件的被告和被執(zhí)行人，上市公司往往與經(jīng)濟(jì)行為無(wú)利害關(guān)系。而評(píng)估對(duì)象為上市公司的股權(quán)，上市公司在此種情況下沒有義務(wù)配合資產(chǎn)評(píng)估的現(xiàn)場(chǎng)調(diào)查工作?！顿Y產(chǎn)評(píng)估基本準(zhǔn)則》中第十三條中現(xiàn)場(chǎng)調(diào)查工作是執(zhí)行評(píng)估程序的基本要求，因此在評(píng)估實(shí)務(wù)中能否進(jìn)人現(xiàn)場(chǎng)，如何在現(xiàn)場(chǎng)開展評(píng)估工作，資產(chǎn)評(píng)估現(xiàn)場(chǎng)工作

的深人程度都成為此類項(xiàng)目的工作難點(diǎn)。

一般價(jià)值類型的選擇必須與經(jīng)濟(jì)行為的發(fā)生密切結(jié)合起來，不同的經(jīng)濟(jì)行為，所要求資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值的內(nèi)涵是不一樣的。股權(quán)拍賣是一種強(qiáng)制出售行為，即

出售是在非正常交易中進(jìn)行的，理論上應(yīng)采用清算價(jià)值。

    在股權(quán)為國(guó)有股的前提下，根據(jù)國(guó)有資產(chǎn)保值增值和防止國(guó)有資產(chǎn)流失的相關(guān)政策，國(guó)家作為股權(quán)的最終所有者，對(duì)股權(quán)拍賣行為要求的評(píng)估價(jià)值類型應(yīng)為

公元市場(chǎng)價(jià)值。

    應(yīng)該看到，評(píng)估的價(jià)值類型的選擇直接影響評(píng)估結(jié)果。而且，不同價(jià)值類型下的評(píng)估價(jià)值與實(shí)際資產(chǎn)交易的差異度是不同的。如果國(guó)有股及社會(huì)法人股拍賣選用清算價(jià)值，實(shí)際處置時(shí)，成交價(jià)與評(píng)估價(jià)值差異就會(huì)較小;而如果選用公元市場(chǎng)價(jià)值，成交價(jià)與評(píng)估價(jià)值差異就會(huì)較大，在以評(píng)估價(jià)確定保留價(jià)時(shí)，甚至?xí)?/DIV>